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前言：近期地缘变乱交织，随着全球风险偏好阶段性收缩，地缘扰动重回大众视野。一方面，以色列与伊朗再次爆发冲突，双方互相发射导弹，同时伊朗无人机击落美国阿帕奇直升机，美方扬言报复。另一方面，特朗普仍认为未来“两三天内”即可达成协议。如何看待后续地缘局势？
大势上，我们认为仍然易松难紧。尽管谈判的扰动多，推进的速度慢，但风险仍然可控。市场的乐观预期较为充分、合理，我们认为备忘录有望在近期达成。
节奏上，我们认为当前局势正处在关键的十字路口，后续有两条路可走：一是美国赶在伊朗封锁曼德海峡之前达成协议；二是伊朗实际封锁曼德海峡，油价预期由弱转强，高油价与全球广义流动性、科技拥挤度和盈利上修真空期等形成共振，成为压制全球金融市场的“最后一根稻草”，流动性危机催促特朗普更快认可伊朗的议价权。
一、易松难紧的大势
复盘2月地缘升级的背景不具备重演的条件：
一是伊朗政权不稳定。2月28日美国联合以色列空袭伊朗，挑起这场战事在当时具备充足客观条件。彼时伊朗最高领袖哈梅内伊已经86岁，执政风格极端宗教化，国内民众抵触情绪浓厚，同时领导层迟迟没有敲定继任人选，又恰逢伊朗国内爆发大规模民众起义、本土经济濒临崩溃。以色列和美方都判断，一旦除掉现任领导层，伊朗改革派就会顺势上台，属于天赐良机。
二是特朗普的风偏上升。特朗普刚在委内瑞拉相关行动中取胜，自信心处在高位，冒险作战意愿大幅提升，加上去年6月对十二日战争胜利，螺旋强化了他主动开战的想法。
三是美以的目标一致。从以色列角度来看，铲除哈梅内伊政权，可以连根拔除哈马斯、真主党、胡塞武装等附属武装力量，消除伊朗的导弹与脏弹威胁，稳固本国长期安全。从美国角度来看，也希望借此拔掉中东最后一个反美政权，战略吸引力十足。
四是国际环境较为稳定。中俄彼时对美国各有外交诉求，俄罗斯希望美国从中斡旋俄乌谈判，中方把中美关系放在2026年的外交工作首位，中俄在中东的地缘真空造就了2月份美以开战的绝佳窗口期。
然而，6月的整体环境已经彻底反转，从伊朗现状、特朗普风险偏好、美以关系、国际环境四个维度来看，开战的基础条件几乎全部消失：
一是伊朗的国内政治已经巩固。3月9日穆吉塔巴・哈梅内伊当选伊朗新任最高领袖，新领导层对内凝聚共识、行事克制但立场强硬，美国很难再依靠军事手段实现政权更迭、逼迫伊朗谈判让步或是强行打通海峡等战略目标。
二是特朗普的风偏也明显转变。3月份以来，解除制裁、停战、撤兵已反复出现在特朗普的公开发言中，冒险发起大规模战争的意愿大幅下滑。3月23日以来，媒体统计特朗普已有37次宣称伊朗协议“即将达成”。
三是美以的战略目标开始分歧。开战前夕以色列极力游说特朗普对伊动武，在特朗普犹豫不决和自信心膨胀时，以色列对美国的决策杠杆在2月份是被充分放大的。然而当前美国的自身核心诉求变成打通海峡、避免深陷中东泥潭之后，以色列实际已不再具备调动美国的能力，话语权与2月份时不再可比。6月2日，特朗普在和内塔尼亚胡通话时措辞严厉，明确叫停以色列激进行动，说明现阶段仍是特朗普，而非以色列在最终决定地缘走向。
四是外部地缘环境已全面恶化。与2月份不同，当前美国一旦陷入中东持久战或是消耗战，地缘对手可以收获显著战略红利，地缘盟友则难以承受高油价带来的通胀与经济冲击，中期选举和特朗普在当前国会的政治压力也不再支持美方贸然开战。
二、战争升级的阻力
综合四项变化，特朗普想要撕毁即将落地的备忘录、重启对伊空袭的现实阻力极大。现阶段市场对霍尔木兹海峡封锁风险仍存顾虑，但各类替代运输线路对冲了油价上行空间，沙特原油经由曼德海峡外运、阿联酋依托富查伊拉港管线分流、区域陆路运输扩容，叠加中国进口收缩、美国出口大增，大幅削弱海峡封锁对现货油价的冲击，再加上市场逐步计价海峡解封预期，油价才能勉强稳定在九十美元区间。
一旦美方贸然毁约动武，伊朗势必会展开对等反制。伊朗可以封锁曼德海峡，也可以动用导弹、无人机袭击海湾国家石油设施，造成原油产能永久性损毁，或是定点打击以色列、海湾各国海水淡化设施，催生大规模人道主义灾难，彻底断绝后续谈判可能性——那时特朗普才真正彻底陷入进退两难的局面。
考虑到任何地缘叙事的反转和和新增的供给冲击都可能导致油价大幅上涨，特朗普动手前必须考虑主动升级局势的信号效应和伊朗的报复能力，以及能否同时应对油价、美股、美债和选举几大方面的压力。相较于上述阻力，内塔尼亚胡个人的不甘心和共和党内的一些伊朗鹰派声音在特朗普的决策权重中占比则并不高。
正是基于以上情景推演，外围资金提前博弈地缘缓和行情，油价持续易跌难涨。
三、谈判成功的条件
伊朗主动寻求解除制裁具备深层现实需求，解除制裁既能快速缓解当下国内民生与经济压力，也是伊朗自1979年伊斯兰革命之后重返全球经贸体系、实现长期发展壮大的出路。新任领导层穆吉塔巴主动推动谈判，且能较好地协调文官政府与革命卫队，并非傀儡。一方面，外长阿拉格齐的穿梭外交发挥了重要作用：五一假期先后到访阿曼、巴基斯坦、俄罗斯与中国，一步步推动谈判走向备忘录阶段。另一方面，海峡收费、解冻资产优先于解除制裁等也体现了革命卫队的部门利益。
对比俄乌谈判，美伊谈判不存在根本性利益矛盾。俄乌谈判卡在领土交割、冻结资产本息归还等不可调和的分歧上，而美伊谈判双方诉求高度互补，伊朗想要解除制裁、海峡收费，美国想撤军抽身、海峡通航，双方矛盾并非不可调和，目标可以共同实现。
四、地缘的十字路口
因此，当前地缘有两条路可走：一是美国赶在伊朗封锁曼德海峡之前达成协议，二是伊朗实际封锁曼德海峡，油价预期由弱转强，高油价与全球广义流动性、科技拥挤度和盈利上修真空期等形成共振，成为压制全球金融市场的“最后一根稻草”，流动性危机催促特朗普更快认可伊朗的议价权。
短期看，随着伊以空袭给伊朗人找到报复借口，且现货石油供需紧张，伊朗封锁曼德海峡的作用倍增。因此，伊朗威胁甚至实际封锁曼德海峡的概率在逐渐上升，特朗普在油价冲高之后而非之前同伊朗达成协议的概率也相对上升。当前的石油市场难以承受这样的叙事和后果，特朗普也难以坐视这样的事发生。
中期看，第二种情形意味着市场短期调整幅度或更大，但持续时间或更短。金融风险是特朗普TACO的先行指标。当美股、美债全面预警，比起替伊朗解封240亿美元，特朗普更在意油价中枢稳定以及资本市场的财富效应。因此，即使局势短期升级也不会降低中期达成协议的概率。
综上，我们认为后续冲突再度激化的可能性和持续性都有限，协议落地的各项条件已经齐备，对地缘后续走势保持乐观。
风险提示
冲突持久化、伊朗一步不退且美国无法接受导致谈判破裂
证券研究报告：《如果曼德海峡被封锁》
对外发布时间：2026年6月8日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：
张启尧 SAC执业证书编号：S0190521080005
商景皓 SAC执业证书编号：S0190526020001
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